ČEZ je v současnosti jednou ze tří nejobchodovanějších akcií na českém trhu a v roce 2016 dělal více než třicet procent celkových objemů obchodů s akciemi. Na pražské burze patří mezi společnosti s největší tržní kapitalizací, a je tak stále v hledáčku investorů. Na druhou stranu už ale není takovou hvězdou jako dříve. Podle analytiků totiž roste zájem i o jiné, především bankovní tituly. V úterý ČEZ zveřejnil aktuální výsledky za rok 2016.
Akcie ČEZu jsou stále žádané, ale na záda jim dýchají další tituly
Letošní statistiky obchodování na pražské burze cenných papírů podle analytiků naznačují, že ČEZ už ani zdaleka není takovou hvězdou, jakou býval, co se objemu obchodů týče. Letos jsou totiž v kurzu zejména bankovní tituly.
Analytici dotázaní webem ČT 24 potvrzují, že roste především zájem o banky, jako jsou například Erste a Komerční banka. A součet objemu obchodů za letošní leden a únor pak dokonce ukazuje, že nejobchodovanějším titulem na burze byla Moneta Money Bank s objemem cca 6,9 miliardy korun, u které proběhly významné změny ve vlastnické struktuře díky nedávnému odprodeji podílu americké (dříve mateřské) firmy GE. Investoři tak vnímali nedávný vstup této banky na burzovní parket jako příjemné osvěžení v jinak známých vodách.
Vývoj akcií ČEZu
„S Komerční bankou se velmi čile obchodovalo, celkový objem dosáhl 5,5 miliardy korun. Erste Bank se za stejné období zobchodovala akcie v hodnotě cca 3,1 miliard korun,“ potvrzuje analytik BH Securities Martin Vlček.
Zájem o banky byl podle něho dán zejména zvedáním úrokových sazeb v Americe, které tlačí i na evropské sazby. Dalším faktorem byly i americké prezidentské volby. Ty podpořily americký bankovní sektor obecně a díky odeznění dozvuků finanční krize se sentiment pro banky výrazně zlepšil – a s ním se svezly i ty kvalitní evropské, ke kterým ty v Praze obchodované určitě patří, míní analytici.
obrázek
ČEZ je za Monetou
V případě ČEZu se však za první dva měsíce letošního roku zobchodovaly akcie v objemu dosahujícím „jen“ 6,1 miliardy korun, a skočily tak až za Monetou. Důvodem pro nižší objem obchodů je i fakt, že společnost zveřejnila hospodářské výsledky teprve nyní v úterý, a tak investoři vyčkávali. Tradičně větší zájem o ČEZ totiž přichází až v březnu.
„Navíc akcie byly v lednu a únoru v rostoucím trendu a relativně dražší, což méně lákalo nové kupce. V březnu naopak díky klesajícím cenám ropy a elektřiny oslabovaly, takže jsou zajímavější na nový nákup,“ konstatuje Vlček.
Na druhou stranu, výhoda ČEZu je ve velikosti obchodovaného balíku akcií. Ta dosahuje sumy kolem tří miliard USD, a má tak dostatečnou velikost pro zařazení do globálních akciových portfolií, což u většiny dalších akcií na českém trhu představuje problém. Solidní velikost pro globální portfolia mají ještě s 2,8 miliardy USD právě Komerční banka a s 1,7 miliardy USD Moneta.
„Například O2 ČR je sice velká společnost, ale na trhu se jí obchoduje jen 19 procent, respektive 650 milionů USD, což je málo. Podobně je na tom Unipetrol,“ připomíná analytik České spořitelny Petr Bártek.
obrázek
ČEZ byl vždy jedním z předních titulů na pražské burze
Zlatá éra ČEZu se podle mínění analytiků začala formovat začátkem nového tisíciletí, kdy se rozjížděla výroba z tehdy nové jaderné elektrárny Temelín (JETE, v roce 2000) a společnost získala majoritu ve čtyřech regionálních distribučních společnostech (2003) a v Severočeských dolech (2005). Tím byla vytvořena vertikálně integrovaná energetika od těžby uhlí až po maloobchodní prodej a distribuci elektřiny.
„Do toho je potřeba zahrnout postupně stoupající tržní ceny elektřiny, rostoucí ziskovost společnosti a s tím spojené navyšování dividendy, expanzivní plány týkající se zahraničních trhů a obecně pozitivní sentiment na globálních akciových trzích,“ připomíná analytik Fio banky Jan Raška.
Výsledkem toho všeho byl výrazně zvyšující se zájem o akcie ČEZu a strmý nárůst jejich ceny z úrovní kolem sto korun z počátku milénia až k hladině kolem 1400 korun v letech 2007 a 2008. Expanze do zahraničí, zejména na Balkáně, však postupně nenaplňovala původní předpoklady.
„Zatímco dostavba JETE byla diktována Zemanovou vládou, za dalšími dvěma povedenými kroky stál z velké části tehdejší ředitel ČEZu Jaroslav Míl. Ten také přišel s myšlenkou mezinárodní expanze, kterou později ne úplně šťastně realizoval Martin Roman. Nákupy distribučních společností v Rumunsku a v Bulharsku za nízkou cenu ještě vypadaly rozumně, ale vstup do Albánie, do vzdáleného Turecka nebo nákup akcií MOL už ne,“ říká analytik Bártek.
Zároveň také došlo k obratu na cenách elektřiny, které začaly, zejména od roku 2011, výrazněji klesat. Ziskovost ČEZu se tak od roků 2010, 2011 dostávala pod tlak a postupně se snižovala. Na to reagovaly i akcie ČEZu, které během posledních pěti, šesti let výrazně korigovaly své předchozí zisky.
Zisk po zdanění
„Navzdory tomu, že se akcie ČEZu za poslední roky dostaly na skromnější úrovně a aktuálně se obchodují kolem 440 korun, tak stále patří mezi hlavní pilíře pražské burzy. Proč tomu tak je, spatřuji zejména v tom, že ČEZ byl v posledních letech, i přes klesající ziskovost, stále schopen vyplácet stabilní dividendu ve výši 40 korun, což například loni znamenalo nadstandardní zhruba desetiprocentní dividendový výnos. Mezi investory si tak ČEZ, i přes problémy v zahraničí a klesající zisky, drží status atraktivního dividendového titulu,“ míní Raška.
Současný management se v podmínkách klesajících cen elektřiny a zhoršeného prostředí v jihovýchodní Evropě zaměřil na konsolidaci aktivit a snižování nákladů. Jeho opatrnost v případě zahraničních akvizic – účast v tendrech na Slovenské Elektrárne nebo aktiva Vattenfallu v Německu, byla vzhledem k vysokému tlaku akcionářů na výplatu dividend logická. Naopak lze vytknout málo sebevědomý postoj vůči dodavatelům uhlí doma a strach zbavit se málo ziskových či ztrátových zahraničních aktivit.
S tím, že akcie společnosti jsou atraktivní pro investory zejména díky štědré dividendové politice, anylytici souhlasí. Otázka ale je, jak se bude jejich výše vyvíjet aktuálně dál. Management ČEZu sice nyní přišel s návrhem dividendy ve výši 33 korun na akcii, definitvně rozhodnuto bude ale až na valné hromadě v červnu. Podle analytiků bude proto nyní zajímavé sledovat „souboj“ managementu ČEZu se státem, který je majoritním vlastníkem společnosti (70 procent) o letošní dividendu.
„Stát, a tedy ministerstvo financí, poměrně zřetelně dává najevo, že si přeje i letos stabilní dividendu ve výši 40 korun,“ vysvětluje Raška.
Zda nakonec zvítězí konzervativnější přístup managementu či si stát, jakožto majoritní vlastník, nakonec prosadí stabilní dividendu s tím, že ČEZ bude muset sáhnout do rezerv, je tak podle něho otázkou. „Nedomnívám se však, že to nějak negativně ovlivní současný pohled investorů na akcie ČEZu. Jak dividenda blíže 30 korunám, tak dividenda ve výši 40 korun totiž podle mého názoru pořád představuje dostatečně atraktivní výnos,“ uzavírá.
Navržená výše dividendy Babiše nepotěšila
Pokud by se dividenda měla udržet stejně jako loni na úrovni 40 korun, jak podle dřívějších zpráv prosazuje ministerstvo financí (a počítá s tím v příjmech pro státní rozpočet), tak by to vzhledem k snížené ziskovosti společnosti v loňském roce znamenalo zvýšení výplatního poměru k 120 procentům čistého zisku. Společnost v posledních letech udržovala výplatní poměr 60–80 procent čistého zisku.
„Podle mne tedy záleží, zda v ministrovi financí převáží ekonom, nebo politik. Tlak na 40korunovou dividendu mi přijde trochu ve stylu, aby se vlk nažral, tedy majoritní akcionář dostal, co si naplánoval do rozpočtu, a koza zůstala celá, tj. nikdo, hlavně ratingové agentury, si nevšimly zvýšení zadlužení,“ zamýšlí se analytik Investičního bankovnictví Komerční banky Richard Miřátský.
Ministr financí Andrej Babiš (ANO) k tomu v úterý řekl agentuře Reuters, že návrh na dividendu (33 korun na akcii) není nijak potěšující. Nechtěl však komentovat, zda jeho resort - coby zástupce státu jako majoritního vlastníka - předloží protinávrh.
Každopádně, ČEZ na výplatu vyšší dividendy má podle Miřátského zdroje i financování. „Generované cash flow je stále dostatečné, volné úvěrové linky má, vydání nových bondů (dluhopisů) není problém, velké investice, když neuvažujeme rozšíření jaderných zdrojů, má za sebou také investice do obnovy a modernizace výrobních zařízení, které by se měly postupně snižovat. A vyšší zadlužení společnost unese,“ říká.
„Ratingové agentury sice nejsou všemocné, ale snížený rating by znamenal zvýšení dluhové služby pro ČEZ a tedy zvýšení úroků, protože většina dluhu společností je formou bondu (dluhopisu), nikoliv bankovních úvěrů. A bondy reaguji rychleji a intenzivněji na změnu ratingu,“ dodává Miřátský.
Výplata dividendy za roky 2006–2015
Ekonomicky dlouhodobě nedává smysl vyplácet více, než firma vydělá. Analytici se nicméně shodují, že jedno vyplacení dividendy vyšší než současný čistý příjem není pro ČEZ žádný problém a na rating by to tedy nemělo mít dlouhodobý dopad. „Pokračování v dividendě 40 korun v mnoha dalších letech by ale naopak velkým problémem bylo, jak pro rating, tak pro samotné hospodaření firmy. Takže zatímco debata o letošní dividendě je ekonomicky téměř bezvýznamná, diskuse o dlouhodobém výplatním poměru je velmi důležitá a relevantní,“ zdůrazňuje Vlček.
Díky politickému cyklu, a tedy letošním volbám, je podle něho pro vládu politicky velmi důležité letos udělat dobrý dojem na voliče a „dostat“ z ČEZu co nejvíce peněz na dividendě právě letos. Naopak dividenda na další roky není pro vládu tak důležitá. Vzhledem k této velmi silné motivaci vlády a faktu, že stát vlastní majoritní podíl na ČEZu, je velmi pravděpodobné, že letos dividenda zůstane na 40 korunách na akcii a příští rok naopak dojde k výraznému poklesu, například na 30 korun, míní.
Pro tak velkou a finančně silnou společnost není podle oslovených analytiků problém letos vyplatit 40 korun na akcii. Jednorázová výplata dividendy vyšší, než kolik firma v daném roce vydělala, by podle nich v žádném případě neměla ovlivnit dlouhodobý rating společnosti a její schopnost půjčovat si dál peníze za současných výhodných podmínek.
„Rozdíl v případné vyplacené dividendě ve výši 40 korun a tím, co ČEZ loni reálně vydělal, činí pouze několik miliard korun a ČEZ bude téměř s jistotou pokračovat v pozitivní tvorbě volných peněžních toků i letos do doby fyzické výplaty dividendy. ČEZ bude mít velmi pravděpodobně fyzicky dostatek peněz na výplatu dividendy ve výši 40 korun, aniž by si společnost musela půjčit nebo ohrozila své běžné fungování,“ říká Vlček.
- Jaderné elektrárny jsou díky nízkým nákladům na palivo, nulovým emisím CO2 a stálé produkci základem finanční síly ČEZu. I přes dlouhé odstávky jaderné elektrárny loni dělaly asi 40 % produkce ČEZu v Česku. Díky vlastnictví Severočeských dolů ČEZ stále slušně vydělává i na produkci z hnědouhelných zdrojů (přes 45 procent produkce). To ale již brzy kvůli vyšší ceně nakupovaného uhlí a rostoucím nákladům na povolenky CO2 nemusí platit u externě zásobovaných uhelných elektráren, jako jsou Počerady a Mělník III. Proto je ČEZ ochoten jednat o prodeji Počerad.
- České distribuční společnosti pak přináší sice „nudné“ ale stabilní regulované výnosy. Zahraniční aktiva včetně obřího větrného parku v Rumunsku stále činí jen něco přes 5 % EBITDA zisku celé skupiny.
- Zdroj: analytik České spořitelny Petr Bártek
Na rating firmy bude mít podle analytiků mnohem větší dopad než dividenda to, jak dopadne jednání o stavbě případného nového reaktoru. Taková investice výrazně zvýší zadlužení ČEZu a může mít výrazný dopad na rating.
„Hodně bude záležet na tom, zda firma dostane garance výkupních cen elektřiny a jak vysoké tyto ceny případně budou. Při dostavbě bloku bez rozdělení firmy by dávalo největší ekonomický smysl nevyplácet v budoucnu dočasně dividendu žádnou a použít ušetřené peníze na částečné financování nové stavby, aby nedošlo ke snížení ratingu a zdražení celého budoucího dluhu ČEZu,“ zdůrazňuje Vlček.
Aby ČEZ mohl zachovat 40korunovou dividendu, musí kvůli klesajícímu zisku na akcionářských odměnách rozpouštět stále větší část zisku. Stále menší část prostředků si proto nechává na investice. Ty přitom budou muset v příštích letech přijít. Energetika se dramaticky změní. Prim budou hrát bezemisní technologie, které budou díky rostoucí efektivitě elektřinu vyrábět levněji. Navíc tu bude stále užší propojení energetiky a telekomunikací.
Akcie ČEZu: investiční příležitost
Akcie ČEZu od doby krize až do začátku loňského roku prošly výrazným poklesem hodnoty z důvodu poklesu spotřeby elektřiny v Evropě, prudkého růstu produkce z dotovaných obnovitelných zdrojů a také kvůli ochlazení cen energetických komodit, tedy uhlí a v návaznosti na něj elektřiny.
Od poloviny loňského roku se ovšem akcie ČEZu stabilizovaly a opět je to v návaznosti na ceny energetických komodit. Cena uhlí se díky probíhající restukturalizaci sektoru zvedla z minim okolo 40 USD/t až k současným cenám okolo 65 USD/t. To se přímo promítá i do cen elektřiny na burze.
obrázek
„V následujícím roce předpokádáme pokračující postupné oživení akcií ČEZu. V Německu po schválení úprav systému dotací – z fixních tarifů na aukce, zpomaluje výstavba obnovitelných zdrojů a současně dochází k nucenému uzavírání velké části hnědouhelných a jaderných elektráren,“ vysvětluje Bártek.
Akcie ČEZu, které se podle některých analytiků aktuálně pohybují na relativně nízkých úrovních, by tak mohly být opět zajímavou investiční příležitostí. „Plánovaná budoucí reforma trhu s emisními povolenkami, očekávané uzavírání německých jaderných elektráren či nejasná budoucnost německých uhelných elektráren představují faktory, které by podle mého názoru mohly v budoucnu minimálně zastabilizovat tržní ceny elektřiny s pozitivním dopadem do hospodaření ČEZu,“ souhlasí analytik Raška.
A očekává, že od letošního roku se ziskovost ČEZu může oproti předchozím letům vyvíjet ve stabilnějším módu, což by se mohlo pozitivně promítat do ceny akcie. „Cenu akcie ČEZu bych tak v letošním roce viděl blíže hranici 500 korun,“ říká.
Profil akcií ČEZu se ale na druhou stranu možná letos a příští rok změní. Z různých míst se objevily úvahy o dostavbě nového jaderného reaktoru a možném rozdělení společnosti na bezpečnější a riskantnější část. Nejistota ohledně těchto otázek a hrozba nižší dividendy může některé investory ČEZu naopak odradit.
„Fakt ale také je, že akcie již za několik let výrazně klesly i po započtení dividend, takže je pravděpodobné, že značnou část rizik současná cena již pokrývá. Snížení dividendy by ale investory zcela určitě zklamalo,“ míní Vlček.
ČEZ je tak zřejmě nyní v historickém momentu, kdy je potřeba rozhodnout, jakým směrem se bude ubírat.
„Zda směrem obnovitelných zdrojů, což podle mého názoru je vzhledem k naší geografické poloze relativně obtížné – pro solární energii jsme moc na severu, pro vítr moc na jihu a zahraniční eskapády společnosti v této oblasti se zrovna nedaří – viz odpisy větrných projektů v Polsku, problémy s přidělováním zelených certifikátů v Rumunsku, odpisy goodwillu v Turecku a podobně,“ říká analytik Miřatský. Nebo zda se ČEZ vydá směrem rozšiřování jaderných zdrojů. Což však bez záruk státu nebo nastavení systému kapacitních plateb, vzhledem k obrovským úvodním investicím, není podle něho reálné. „Tolik diskutované potenciální rozděleni ČEZu toto dilema podle mě nevyřeší,“ uzavírá analytik Miřatský.